Diễn đàn Paltalk TiengNoi TuDo Cua NguoiDan VietNam

June 12, 2008

Chu kỳ kinh tế

Filed under: Chính trị, xã hội, Kinh tế — tudo @ 3:42 pm

Chu kỳ kinh tế

Giang Lê — 10 tháng 06, 2008 — Bản để in Bản để in

“Unfortunately, it seems there’s little policymakers can do about this [prevent the UK economy going into a recession and having high inflation at the same time].” Dominic White – ABN AMRO, 05/06/2008. (“Không may, có vẻ như những nhà hoạch định chính sách khó có thể làm gì để cứu vãn tình thế này [chống lại việc nền kinh tế Anh quốc vừa rơi vào một cuộc khủng hoảng vừa bị lạm phát cao].” Dominic White – Ngân hàng ABN AMRO, 05/06/2008 ).

“Bernanke also knows, the same forces of uncertainty [in the financial market] that lead to a recession also render policy-makers relatively powerless to prevent it. … So the current situation is a perfect storm – a huge surge in uncertainty that is not only generating a rapid slowdown in activity but also limiting the effectiveness of standard monetary and fiscal policy to prevent this.” Nicolas Bloom – Stanford University, 04/06/2008. (Ông Bernanke cũng biết rằng, chính tình trạng bất an [trong thị trường tài chính] mà là lực đẩy của một cuộc suy thoái kinh tế cũng là nguyên nhân làm cho các nhà hoạch định chính sách mất hết khả năng chống lại cuộc suy thoái đó. …. Vì vậy tình hình hiện tại như là một cơn bão hoàn hảo (không thể chống được) – với một sự tăng lên đột biến của tình trạng bất an không những tạo ra một cuộc suy giảm các hoạt động kinh tế một cách quá nhanh mà còn hạn chế tính hiệu quả của các chính sách tiền tệ và tài khóa được đưa ra để ngăn chặn nó.” Nicolas Bloom – Đại học Stanford, 04/06/2008 )

 

Tôi không có ý định so sánh tình trạng kinh tế hiện thời của Việt nam với Anh và Mỹ, và cũng không muốn so sánh năng lực cũng như tiềm lực (resources) của NHNN với Bank of England hay FED vào thời điểm này. Với hai trích dẫn trên tôi chỉ muốn đưa ra dẫn chứng rằng có những thời điểm các nhà hoạch định chính sách không thể ngăn chặn được một chu kỳ kinh tế (business cycle) bất lợi cho đất nước mình. Ở các nước với nền kinh tế thị trường phát triển, giới doanh nghiệp và học giả kinh tế hiểu được điều này. “Đừng chống lại chu kỳ kinh tế” (Don’t fight a business cycle) được hiểu một cách rộng rãi như một qui tắc khôn ngoan cho cả doanh nghiệp lẫn các nhà hoạch định chính sách.

 

Nói như vậy không có nghĩa là tôi bênh vực cho NHNN và Chính phủ Việt nam đã không có những sai lầm về mặt chính sách trong quá khứ dẫn đến tình trạng kinh tế vĩ mô tồi tệ hiện tại. Ngay cả “ông phù thủy” Alan Greenspan, người đã từng được cả thế giới tài chính tôn sùng như một nhà kinh tế và hoạch định chính sách vĩ đại nhất trong lịch sử, cũng đang bị chỉ trích về chính sách tiền tệ sai lầm trong thời kỳ 2002-2003. Nhiều người cho rằng việc Greenspan đã giữ lãi suất thấp quá lâu sau sự kiên 9/11 là nguyên nhân chính dẫn đến cuộc khủng hoảng cho vay bất động sản dưới chuẩn (subprime mortgage crisis) hiện tại. Với tôi, nền kinh tế Việt nam từ đầu năm 2008 đang trải qua một “cuộc hạ cánh đầy bất trắc” (hard landing) sau thời kỳ phát triển quá nóng. Đáng tiếc là những phi công của nền kinh tế (NHNN và Chính phủ) đã lái chiếc máy bay của mình quá cao và quá nhanh rồi đến lúc gặp thời tiết bất ổn đã đạp phanh quá gấp. Khách quan mà nói, sự non nớt của các vị phi công này là một nguyên nhân quan trọng, nhưng đằng sau cuộc “hạ cánh đầy bất trắc” này là những những qui luật tất yếu của chu kỳ kinh tế.

 Nguyên nhân lạm phát

 

Ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính Đông Nam Á 1997-1998 đã làm kinh tế Việt nam tăng trưởng chậm lại đáng kể (dưới 5% trong giai đoạn 1998-2002 so với 7-9% trước đó) và lạm phát cũng sụt giảm nhanh chóng (gần 0% trong năm 2000). Điều này hoàn toàn phù hợp với lý thuyết kinh tế (nguyên lý đường cong Phillips). Liệu pháp cổ điển chống lại tình trạng này là nới lỏng chính sách tiền tệ và kích cầu bằng chính sách tài khóa mở rộng. Chính phủ Việt nam, tuy có chậm, nhưng đã thực thi giải pháp này trong giai đoạn 2002-2007 với kết quả là nền kinh tế đã tăng trưởng trở lại và lạm phát cũng quay trở lại. Diễn tiến kinh tế Việt nam trong giai đoạn 1998-2007 là một chu kỳ kinh tế điển hình và những chính sách kinh tế đã được thực thi có thể coi là chính sách chuẩn (textbook policies) mà các nước khác về cơ bản cũng sẽ làm như vậy trong một hoàn cảnh tương tự.

 

Thế rồi, cũng như Alan Greenspan đã tăng lãi suất quá chậm sau giai đoạn 2002, NHNN Việt nam đã không nhận ra mối nguy hiểm tiềm tàng của sự trở lại của lạm pháp vào năm 2005 để có chính sách thắt chặt tiền tệ hợp lý. Càng không may hơn khi giai đoạn 2003-2007 thị trường tài chính thế giới tràn ngập vốn từ các nước có thặng dư mậu dịch với Mỹ và các nước xuất khẩu dầu mỏ (oil dollar). Việt nam bỗng chốc được nhiều nhà đầu tư chú ý như là một điểm đến hấp dẫn sau hàng loạt những báo cáo rất khả quan về triển vọng kinh tế của các tổ chức quốc tế (IMF, WB, ADB) và các ngân hàng đầu tư lớn (JPM, HSBC, GS). Dòng vốn nước ngoài vì vậy đổ vào Việt nam ngày càng nhiều, tất yếu dẫn đến tăng cung tiền khi NHNN cố gắng giữ tỷ giá USDVND cố định (hậu quả của nguyên tắc tam pháp bất tương đồng – impossible trinity).

 

Điều này khá đơn giản: khi dòng vốn nước ngoài chảy vào, NHNN phải mua ngoại tệ để cân bằng cung cầu trên thị trường ngoại hối nhằm giữ tỷ giá ổn định. Động thái này trực tiếp làm tăng M0 (cơ sở tiền tệ) và cộng với kỳ vọng rất tốt của nền kinh tế vào lúc đó đã làm M2 (tổng phương tiện thanh toán) tăng nhanh tương ứng thông qua sự tăng trưởng tín dụng gần như không tưởng. Đỉnh điểm tăng trưởng tín dụng đã vượt 50% trong năm 2007 so với trung bình dưới 10% ở các nước khác, điều này tương đương với tổng tài sản (assets) của hệ thống ngân hàng đã tăng hơn gấp rưỡi chỉ trong vòng một năm. Mức tăng trưởng này khó có thể xảy ra nếu NHNN quản lý chặt tỷ lệ vốn tự có trên tổng tài sản (capital-asset ratio) của các NHTM, nhất là khi một lượng lớn tín dụng chảy vào bất động sản và chứng khoán, hai lĩnh vực có giá trị chịu rủi ro (VaR) cao theo Basel II (công ước quốc tế về quản lý rủi ro trong hệ thống ngân hàng).

 

Đến cuối giai đoạn 2002-2007 nền kinh tế đã phát triển quá nóng, không chỉ biểu hiện qua lạm phát gia tăng từ cuối năm 2004 mà còn qua sự quá tải của hệ thống cơ sở hạ tầng như giao thông, điện lực mà bất kỳ ai cũng quan sát được. Khi không còn năng lực sản xuất dự phòng (spare capacity) để hấp thụ lượng tín dụng đang tăng nhanh chóng, điều tất yếu là lạm phát. Việc cố gắng giữ tỷ giá cố định khi nền kinh tế bị lạm phát cao dẫn đến tỷ giá thực (real exchange rate) của VND tăng lên một cách vô thức, cộng với thâm hụt ngân sách ngày càng lớn, dẫn đến cán cân thương mại xấu dần. Khi thị trường chứng khoán và bất động sản lên cơn sốt trong giai đoạn 2006-2007 nhiều người cho rằng đây chỉ là bong bóng đầu cơ. Tuy nhiên, nếu đặt trong hoàn cảnh tỷ giá thực gia tăng và thâm hụt thương mại lớn (thặng dư tài khoản vốn) thì điều này hoàn toàn lý giải được.

 

Theo tôi, nếu coi việc NHNN giữ chính sách tièn tệ nới lỏng quá lâu dẫn đến lạm phát thì có thể coi đây là một sai lầm đáng tiếc (innocent mistake) vì đó là hậu quả tất yếu của nguyên tắc tam pháp bất tương đồng. Nhìn vào quá khứ từ thởi điểm này có thể dễ dàng nhận ra sai lầm của NHNN, nhưng vào lúc đó khó ai có thể có tầm nhìn xa như vậy. Cũng tương tự, không chỉ Alan Greenspan không nhận ra mối nguy hiểm của chính sách của mình, đại đa số các nhà đầu tư chuyên nghiệp và các nhà kinh tế cũng không lường được mối nguy hiểm của sự tăng trưởng tín dụng trên thị trường tài chính thế giới mà mắt xích yếu nhất là thị trường cho vay bất động sản dưới chuẩn của Mỹ. Bằng chứng là toàn bộ giới tài chính quốc tế đã hoàn toàn bất ngờ khi cuộc khủng hoảng trong thị trường này xảy ra.

 

Trong giai đoạn 2005-2006, một trong những loạt bài bình luận kinh tế tài chính mà tôi rất hứng thú theo dõi là các bản bình luận của tiến sĩ Edward Yardeni, một chuyên gia tư vấn kinh tế tài chính có uy tín ở Wall Street. Yardeni đã tư vấn cho rất nhiều khách hàng của mình là các ngân hàng đầu tư (investment banks) và quĩ đầu cơ (hedge funds) rằng nền kinh tế Mỹ sẽ tiếp tục chu kỳ tăng trưởng (booming) mặc dù đang có mức thâm hụt thương mại lịch sử và FED nên tiếp tục chính sách tiền tệ nới lỏng. Lập luận của Yardeni và nhiều nhà kinh tế lúc đó là quá trình toàn cầu hóa đã làm tổng của cải (wealth) toàn cầu tăng rất nhanh nên quan hệ cung cầu tiết kiệm (saving) đã thay đổi. Do đó, Mỹ, trong vai trò của một nước cung cấp đồng tiền dự trữ cho toàn thế giới, có thể chịu được (sustain) một mức thâm hụt thương mại cao hơn mức trung bình trong lịch sử. Trong khi đó Trung quốc và các nước mới nổi (emerging markets) đang làm tràn ngập thị trường thế giới bằng những làn sóng hàng hóa tiêu dùng giá rẻ làm cho mức độ cạnh tranh trong hầu hết các ngành công nghiệp tăng lên đáng kể. Điều này sẽ giữ lạm phát ở mức thấp nên FED và các ngân hàng trung ương khác không cần tăng lãi suất để kìm chế lạm phát và kỳ vọng lạm phát như trong các giai đoạn tăng trưởng trước đây.

 

Rất tiếc, những điều Yardeni và nhiều người khác phân tích và dự báo đã không đúng. Uy tín của Yardeni bị giảm sút nhiều cũng như Alan Greenspan đã không còn được nhiều người tôn sùng như “nhà phù thủy” của thị trường tài chính. Nhưng sai lầm trong phân tích dự báo kinh tế là điều không thể tránh khỏi và bất kỳ ai cũng có thể lặp lại những sai lầm của Yardeni, Greenspan, hay Lê Đức Thúy – Thống đốc NHNN Việt nam vào thời điểm 2002-2007. Cá nhân tôi, trong vai trò của một người cũng làm công tác phân tích và dự báo kinh tế, hoàn toàn thông cảm với NHNN và Chính phủ Việt nam trong giai đoạn 2002-2007. Sai lầm này, để tổng cầu và tín dụng tăng quá cao dẫn đến lạm phát và thâm hụt cán cân thương mại, một phần còn do phải chạy theo mục tiêu tăng trưởng năm sau cao hơn năm trước mà Đảng và Quốc hội đề ra. Về vấn đề về tính độc lập của NHNN sẽ được đề cập đến trong một bài viêt khác.

 
Phản ứng của NHNN Việt nam

 

Khi giá dầu mỏ và lương thực thế giới tăng mạnh từ nửa cuối 2007, lạm phát tại Việt nam bị đẩy lên đến ngưỡng nguy hiểm, một phần nền kinh tế Việt nam lúc này đã quá mở, một phần vì tỷ trọng năng lượng và thực phẩm trong rổ hàng hóa tính CPI của Việt nam cao hơn nhiều nước. Dường như điều này làm các nhà hoạch định chính sách Việt nam bừng tỉnh khỏi giấc mơ “Các chu kỳ kinh tế đã chết – Tăng trưởng sẽ là vĩnh viễn” (“Business cycle is dead – permanent growth is here to stay”) mà nhiều nhà kinh tế trên thế giới cũng đã mơ tưởng. Phản ứng của NHNN vẫn là một chính sách chuẩn (textbook policy): thắt chặt chính sách tiền tệ qua việc tăng lãi suất cơ bản và nâng tỷ lệ dự trữ bắt buộc. Bên cạnh đó NHNN còn phát hành tín phiếu bắt buộc của mình để hút tiền mặt về, một công cụ điều hành chính sách tiền tệ khá mới mẻ mà bản thân FED cũng đang tìm cách xin Quốc hội Mỹ cho phép sử dụng.

 

Như đã phân tích trong một vài bài viết gần đây, tôi cho rằng chính sách thắt chặt tiền tệ vào lúc này là đúng, tuy nhiên cách NHNN thực hiện nó đã tạo ra nhiều rủi ro cho hệ thống các NHTM. Theo tôi, NHNN đã có một sự ngộ nhận về vai trò của M0 và M2 đối với lạm phát. Cốt lõi của vấn đề là các ngân hàng trung ương có thể kiểm soát trực tiếp được M0, nhưng M2 mới có ảnh hưởng trực tiếp đến lạm phát mà các ngân hàng trung ương chỉ có thể tác động gián tiếp đến M2. Khi cắt giảm M0, tương đương với tăng lãi suất, M2 sẽ giảm thông qua giảm tăng trưởng tín dụng hoặc thậm chí thu nhỏ tín dụng (banking deleverage) với một độ trễ nhất định. Độ trễ này thường là 12-18 tháng trong một nền kinh tế có hệ thống tài chính phát triển, tức là kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ có hiệu quả. Đối với Việt nam, với một hệ thống tài chính còn sơ khai và tình trạng đô-la hóa khá cao, độ trễ của chinh sách tiền tệ có thể còn dài hơn.

 

Tuy nhiên NHNN, trong lúc quá nóng vội trông thấy kết quả chống lạm phát của mình vì chịu nhiều sức ép của cả dư luận lẫn Chính phủ, đã bóp nghẹt M0 quá nhanh trong ngắn hạn dẫn đến một cuộc khủng hoảng thanh khoản trong hệ thống ngân hàng. Khi điều này xảy ra từ cuối tháng 2/2008, NHNN lại mắc thêm một sai lầm nữa là không thực hiện đầy đủ chức năng “người cho vay cuối cùng” của mình để giải tỏa khó khăn thanh khoản cho các ngân hàng thương mại. Sai lầm này, cũng vì nhầm tưởng tăng thanh khoản sẽ làm tăng M0 và làm lạm phát tăng cao, xét cho cùng lại là một sai lầm đáng tiếc của NHNN và cũng có liên quan đến tính độc lập của NHNN.

 

Việc đẩy hệ thống ngân hàng vào một cuộc khủng hoảng, dù có thể chỉ bắt đầu bằng khó khăn thanh khoảng, là một điều rất nguy hiểm. Cuộc Đại Khủng hoảng (Great Depression) của Mỹ năm 1929-1933 có nguyên nhân lớn từ sự sụp đổ của hệ thống ngân hàng. Một số học giả cho rằng, trong giai đoạn 1929-1933 lẽ ra Mỹ chỉ phải trải qua một cuộc suy thoái nhẹ theo đúng qui trình của chu kỳ kinh tế lúc đó nếu FED đã không sai lầm. Bài học này được FED và các ngân hàng trung ương khác rút kinh nghiệm nên trong bất kỳ trường hợp nào sự ổn định của hệ thống ngân hàng cũng được đặt lên hàng đầu, bất chấp những hậu quả xấu có thể có trong dài hạn. Đó chính là lý do LTCM, Northern Rock, Bear Stearns đã được giải cứu (bail-out) dù nhiều người lo ngại điều này sẽ làm tăng tính rủi ro do tâm lý ỷ lại (moral hazard) trong tương lai.

 Joseph Schumpeter, người đầu tiên đưa ra khái niệm chu kỳ kinh tế, đã cho rằng các kỳ suy thoái kinh tế, mặc dù làm giảm mức sống của đa số dân chúng, cũng đem lại một lợi ích to lớn mà ông gọi là “sự phá hủy có tính sáng tạo” (creative destruction). Tuy nhiên NHNN Việt nam nên hiểu rằng, điều cuối cùng mà họ muốn thấy là “sự phá hủy” của hệ thống NHTM mà rất có thể được khơi mào bằng một cuộc khủng hoảng thanh khoản không đáng có.

 Giang Le

11/06/2008
http://www.minhbien.org/?p=396

Leave a Comment »

No comments yet.

RSS feed for comments on this post. TrackBack URI

Leave a Reply

Please log in using one of these methods to post your comment:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s

Blog at WordPress.com.

%d bloggers like this: